在10月的尾聲里，有A股“醫美三劍客”之稱的華熙生物（699363.SH）、愛美客（300896.SZ）和昊海生科（699366.SH）完成了三季報的披露。

2022年前三季度，華熙生物的營業收入和歸母凈利潤分別為43.20億元、6.77億元，分別同比增長了43.43%、21.99%；同期愛美客的營業收入和歸母凈利潤分別為14.89億元、9.92億元，分別同比增長了45.58%、39.96%。

昊海生科則是“醫美三劍客”中唯一一家前三季度業績出現負增長的企業——盡管24.14億營業收入實現了同比24.14%的增長，但其1.62億元的歸母凈利潤，卻同比下降達47.91%，幾乎出現腰斬。

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值得注意的是，無論是“增收不增利”的昊海生科，還是收入實現兩位數增長的華熙生物和愛美客均呈現出“成長放緩”的態勢——2022年前三季度，華熙生物、愛美客和昊海生科的收入增速較2021年前三季度減少了45.26個百分點、74.71個百分點和18.75個百分點。

對于成長性的減速，“醫美三劍客”在用切入更多賽道拓展多元化收入等不同方式表達著焦慮。

例如華熙生物已通過收購的形式切入膠原蛋白賽道；愛美客則選擇切入肉毒毒素賽道，以研發注冊方式引進肉毒毒素產品；而已經出現明顯“掉隊”的昊海生科在產品線上的布局則更為廣泛，不僅涵蓋玻尿酸等醫美產品，同時還涉及醫美光電等。

值得注意的是，亦有更多醫藥企業正在切入醫美賽道，并獲得了不俗增長。例如華東醫藥（000963.SZ）2022年前三季度醫美板塊實現13.70億元收入，同比增長高達 113.70 %，增速已超“醫美三劍客”。

“醫美三劍客”愛美客、昊海生科和華熙生物醫美板塊的主打產品均為以透明質酸鈉（俗稱“玻尿酸”）為基礎的皮膚填充劑等，但三者的目標市場或者產品布局各有不同。

雖然同樣聚焦線下醫美機構的B端市場，但愛美客主打透明質酸鈉或聚左旋乳酸原材料為基礎的皮膚填充劑；而昊海生科醫美板塊的產品還包括用于創面修復的重組人表皮生長因子、用于美膚的激光、射頻等設備。

與之不同的是，華熙生物則試圖實現2B和2C的“兩手抓”，旗下還包括以各類次拋原液、面膜等在內的功能性護膚品等，而護膚品正是華熙生物的主要收入來源。

業績增速的集體放緩，是上述三家醫美龍頭三季報交出的一致答卷。

2022年前三季度，愛美客的營業收入和歸母凈利潤分別為14.89億元、9.92億元，分別同比增長了45.58%、39.96%，但增速卻同比縮減達74.71個百分點、104.13個百分點；華熙生物的營業收入和歸母凈利潤分別為43.20億元、6.77億元，同比分別增長43.43%、21.99%，增速較去年同期分別下降45.26個百分點、4.91個百分點。

昊海生科同期24.14億元的營業收入雖然增長達24.14%，但增速仍然較上一年下滑了18.75個百分點，同時1.62億元的歸母凈利潤更是同比下降達47.91%，近乎腰斬。

其中愛美客、昊海生科將增速放緩的原因都指向了疫情。

“2020年基數比較小，而且受到疫情的影響，2021年其實受到疫情的影響不大，（所以增長比較快）。然后2022年斷斷續續還是有疫情，主要還是這個原因?！睈勖揽头矫鎸π棚L（ID:TradeWind01）表示。

再如昊海生科也表示，上海等地區的疫情給生產型子公司帶來約0.40億元的停工損失，疊加部分資產出現減值、計提股份支付等因素，導致其2022年前三季度的歸母凈利潤出現了大幅度下滑。

在醫美龍頭業績失速的背后，“萬物皆可玻尿酸”的神話也在被打破。

相較于修復頸紋的嗨體等產品獲得收入快速增長的2021年，愛美客旗下用于修復鼻唇溝等部位皺紋且屬玻尿酸應用“濡白天使”的潛在收入預期本就備受關注。

但如今上市逾一年多的“濡白天使”卻似乎并未帶給愛美客更多的業績驚喜，這也讓玻尿酸能否撐起愛美客近千億元估值的假設畫上問號。

事實上，對于醫美行業下一個高增長賽道的探索，愛美客、昊海生科和華熙生物似乎有著同樣的焦慮。

愛美客已將目光著眼于用于除皺的肉毒毒素、用于體重管理的利拉魯肽注射液等產品；其曾在今年8月透露，將在整理完臨床數據后盡快提交肉毒毒素產品的注冊申報，而利拉魯肽注射液則已完成一期臨床試驗。

華熙生物則在今年4月以2.33億元收購膠原蛋白企業北京益而康生物工程有限公司51%的股權，以切入膠原蛋白賽道；昊海生科則積極布局光電類儀器，旗下的EndyMed Pro、Pure專業射頻美容儀、Newa家用美容儀系列產品均可用于皮膚美容。

玻尿酸是否將被新的原材料取代，艾媒咨詢CEO張毅則認為時候未到。

“玻尿酸市場的容量天花板肯定是有的，但說現在就到天花板了，我覺得還遠遠不到。目前在同類型的產品可替代方面，目前還沒有看到比較好的替代品。所以從這個醫美行業和相關的應用領域里面，這個產品原料還是一個比較，目前來看是最優的這樣的一個材料?！睆堃銓π棚L（ID:TradeWind01）表示。

張毅還指出：“總體來說，它的增速都在放緩，那背后的因素，應該說還是比較多的，當然了，疫情是一個影響因素，但是說它是最根本的，可能還不一定。一個很重要的影響因素，是來自整個醫美行業的亂象整頓，我想這個恐怕是主要原因，整治的結果就是它的亂象得到一定程度的遏制，它的需求有一定程度的減少，那同時再加上疫情的影響，自然，它的這個這個消費都會有所放緩。”

今年以來醫美監管政策，也讓“醫美三劍客”乃至整個醫美賽道的估值飽受沖擊。

截至10月31日，愛美客、昊海生科和華熙生物的總市值分別為931.65億元、110.96億元和544.35億元，今年以來的市值蒸發規模分別達243.23億元、78.32億元、204.74億元。

盡管如此，部分醫美標的仍然受到了不少賣方機構的關注。

信風（ID:TradeWind01）根據Wind數據不完全統計，愛美客三季報發布以來長江證券（000783.SZ）、廣發證券（000776.SZ）等不少于22家券商給出買入評級；而華熙生物發布三季報后，中泰證券（600918.SH）、國盛證券等不少于9家券商也給出了買入評級。

多數機構的“買入”評級主因，緣于于愛美客和華熙生物在疫情之下仍可實現業績穩定增長的態勢。

“疫情影響下維持高增，凸顯公司經營韌性?！蔽髂献C券（600369.SH）醫藥行業分析師杜向陽在給出愛美客買入評級中指出：“預計未來防疫政策逐漸精準化，公司業績有望進一步增長?！?/p>

“2022Q3以來，公司各板塊疫情下體現經營韌性，業績環比提升?！睎|吳證券（601555.SH）傳媒行業分析師吳勁草對華熙生物的三季報點評道。

相比之下，昊海生科似乎并沒有那么“幸運”。

截至10月31日暫未有券商對其三季報給出買入的評級。同時公募機構對于昊海生科的持倉顯得頗為謹慎，三季報中的前10大流通股東并無機構投資者身影，而背后原因或指向了昊海生科業績的不及預期和相對較弱的醫美屬性。

昊海生科發布半年報時，開源證券分析師蔡明子曾預測其2022年歸母凈利潤可達到2.80億元，而如今前三季度1.62億元的歸母凈利潤僅為此前預測的一半左右，進度已遠遠落后于此前預期。

一直以來包括華熙生物、愛美客等在內的上游醫美企業憑借著產品端的高毛利和題材的稀缺性一直擁有較高的估值水平。

截至10月31日，華熙生物、愛美客和昊海生科的滾動市盈率仍然高達56.38倍、73.39倍、67.52倍，而同期中證指數中、市值已過百億的102家醫藥制造企業的行業市盈率中位數僅為24.99倍。

高估值也在吸引著更多外部選手的加入，而部分外來者的醫美業務似乎已在“嶄露頭角”。

例如，作為注射用泮托拉唑鈉等仿制藥制造企業，華東醫藥早在2018年就通過收購方式布局醫美賽道，而與愛美客旗下的“濡白天使”同樣具備填充功能、2021年8月上市的伊妍仕（俗稱“少女針”）為其2022年前三季度帶來4.40億元收入，同期整體醫美板塊實現了13.70億元收入，同比增長113.70%。

“中國市場已成為Ellansé?伊妍仕?產品全球第一大市場。進入醫美消費旺季的四季度，欣可麗美學（負責醫美業務的子公司）有望延續在第三季度的良好表現，順利實現全年的經營目標。”華東醫藥指出。

三季報顯示，華東醫藥還在推進透明質酸的面部填充劑、面部皮膚管理儀器等醫美產品的臨床試驗或申報注冊。

復星醫藥（600196.SH）旗下負責醫美板塊的子公司復銳醫療科技（1896.HK）在2022年上半年其用于注射的填充劑和可實現嫩膚等功能的能量源設備的收入折合人民幣已達11.43億元，同比增長了33.06%。

與此同時，擁有制藥、醫美等業務板塊的的四環醫藥（0460.HK）則在2022年10月分拆負責創新藥業務的軒竹生物科技股份有限公司至科創板上市，欲將更多精力放在醫美業務上，并已和合成生物學企業合作切入醫美上游的材料領域，押注能被用于刺激膠原蛋白重生的PHA再生材料等。

產品覆蓋癲癇、腫瘤等各類疾病的創新藥企業康哲藥業（0867.HK）則于2022年10月7日宣布其已獲得BMI肉毒毒素產品在中國的獨家許可權利，以代理的方式切入醫美上游賽道。

愈發“熱鬧”的醫美賽道的高估值狀態未來能否得到持續，顯然面臨著更多考驗。